近期國內滬膠期貨再度遭遇偏弱的需求數據折磨，稍有起色的反彈行情旋即終結轉而出現小幅下滑走勢。短短兩個交易日內，滬膠主力1509合約大幅回落5.43%。偏弱的下游終端需求已然成為膠價企穩反彈的心病，缺乏基本面支撐滬膠面臨空頭的時常打擊。筆者認為，在弱需“病痛”復發的背景下，膠價近期存在續跌風險。
圖1、國內滬膠1509合約結束反彈再度回落
國內經濟下行壓力依然較大
內需疲弱是工業增加值增速大幅下滑的關鍵，1-2月工業增加值同比增速6.8%，回落1.1個百分點。實際利率居高不下，拖累固定資產投資增速大幅下滑。1-2月固定資產投資同比增速13.9%，大幅回落1.8個百分點。社會消費品零售總額同比增速年初“季節性”大幅下跌。1-2月社會消費品零售總額同比增速10.7%，大幅回落1.2個百分點。從去年四季度開始放松貨幣政策，其效應估計得到今年二季度才能顯現，一般都有滯后性。總體而言，2月數據均較年度目標值偏離較大，經濟面臨失速風險。在經濟下行壓力日益加大的背景下，“三駕馬車”的后勁不足，唯有加大基礎設施建設投資成為短期內可行的穩增長措施。筆者預計今年一季度或上半年產業經濟總體下行趨勢將延續。對二季度而言，內需動力減弱，三大需求還將繼續下行，不過整體空間和幅度受到限制。由于國內經濟下行壓力依然加大，滬膠等大宗商品期貨期價面臨低迷區間徘徊的束縛，企穩轉入中期反彈預計將在三季度。
圖2、2015年國內GDP增速預測走勢圖
全球過剩局面難改觀
雖說天膠價格長期低迷令產膠國增產步伐停滯，甚至被迫啟動去產能舉措，供應壓力因此顯著降低，不過受全球經濟增速放緩以及消費萎縮影響，需求端力量也在明顯減弱。據國際橡膠研究組織（IRSG）估算，2004—2011年東南亞國家橡膠樹擴產行為導致2015—2016年全球天膠供應仍將處于過剩狀態，雖說過剩量會從今年的7.7萬噸降至明年的5.1萬噸，不過供需平衡的拐點依舊未到。因此，從長期角度來看，天膠市場并沒有走出供需失衡的困局，過剩局面雖有小幅改善，但并未徹底改觀，且供應量隨著價格漲跌而動態增減，這就制約了其反彈空間。
重卡銷售萎縮 旺季變淡季
作為天膠消費景氣度指標的重卡銷售在旺季陷入慘淡境遇無疑從中觀角度上透露出“中國需求”的乏力。據第一商用車網統計的數據顯示，今年3月國內重卡銷售為6.6萬輛，不但比去年同期的9.7萬輛大幅下降32%，而且遠低于過去六年3月銷量的平均值9.66萬輛。而一季度累計銷售也不理想，僅為13.37萬輛，同比下降34%。這暗示在受到中國經濟增速持續回落的沖擊下，天膠需求萎縮程度非常顯著。此外，作為重卡傳統銷售旺季的3月遭受如此大的“挫折”也會給二季度埋下負面陰影，由于其背后諸多因素難以改善，例如今年開始施行的國四排放法規，在此之前的透支銷售以及用車成本增加均會給往后銷售帶來不利影響。而伴隨經濟增速放緩，房地產行業投資萎縮，各地工程項目開工減少，重卡市場前景亦會悲觀，上半年同比兩位數萎縮將是大概率事件。
圖3、國內3月重卡銷量維持在6.6萬輛
圖4、國內3月重卡銷量同比萎縮程度加劇
微觀數據暗含膠市需求乏力之貌
除了中觀角度顯示天膠消費乏力外，微觀層面的多項數據指標也在體現這一特征。據中國汽車流通協會發布的“汽車經銷商庫存預警指數調查”顯示，今年3月庫存預警指數為67.5%，比上月大幅攀升了16.6個百分點。其中市場總需求指數為30.1% ，環比下降7.7個百分點；庫存指數為68.2%，環比勁升30.9個百分點；經營狀況指數為30.5%，環比驟降23.5個百分點。
此外，在用膠最直接的輪胎企業方面，截至4月3日，山東地區全鋼胎開工率僅為66.98%，半鋼胎開工率也只有69.52%，二者均遠低于往年同期水平。鑒于疲弱的終端需求，輪胎企業遲遲未敢對天膠原料采取集中購入舉措，隨用隨買的低庫存策略延續至今。
國內新膠集中上市
從國內產膠規律來看，每年3月中旬后，云南主產區便進入新的生產周期。雖說今年受天氣影響，割膠工作存在時間延后現象，不過近期產區天氣良好，適合割膠工作開展，因此推遲割膠并不會給產量帶來多大沖擊。此外，4月上旬，海南主產區也將步入開割季，屆時國內新季全乳膠將陸續上市，供應壓力會集中釋放。若滬膠持續反彈可能會遭遇農墾和貿易商賣出套保的拋壓。從最近十幾年滬膠季節性走勢規律上發現，從2003年至今，4月出現上漲行情的只出現在2006年和2009年，其余年份均為下跌，而從2011年熊市以來，4月下跌的概率為100%，平均跌幅為8.6%。
總結：
綜合來看，二季度國內經濟增速仍將面臨下滑風險，而作為天膠需求晴雨表的重卡銷售也會面臨大幅回落的風險，這直接給本就疲弱的天膠消費帶來不利影響，鑒于目前下游弱需“病痛”再次發作，筆者認為，后市滬膠1509合約期價繼續下跌風險依然較高，維持偏空思路對待，短期目標位在11500元/噸一線。
作者簡介：陳棟系寶城期貨金融研究所研究員，主要負責天膠、煤焦鋼、能源化工和棉花品種的研究分析工作。自2009年進入寶城期貨金融研究所以來，已歷時四年。被CCTV證券資訊頻道聘為特約評論員，長期接受《投資早報》欄目的電話直播采訪工作，同時也是期貨日報特約記者，負責為投資者撰寫產業政策評論解讀。從業期間相繼在《期貨日報》、《證券時報》、《上海證券報》和《中國證券報》上發表文章逾三百篇，而且長期接受上海證券報、中國證券報、期貨日報等著名報刊媒體采訪，在業界有較高知名度和影響力。
